机构：中金公司

研究员：王文丹/屈宁/祝美学/季雯婕

预测1H24 调整后净利润同比增长20%以上

我们预计公司1H24 收入同比增长15-18%，调整后净利润同比增长20%以上。上半年收入完成全年目标的48-49%，经营稳健推进，且2H24 有望环比加速增长。

关注要点

1H24 收入稳健增长，利润率提升趋势延续。我们预计今年一季度在低基数及春节动销旺盛下同比增速较高，二季度增速环比回落，但收入仍实现同比双位数增长。分品牌看，我们预计1H24 珍酒为集团平均增速，李渡同比增速可达30%+，湘窖&开口笑增速低于集团整体，部分由于去年同期高基数。分价位看，我们预计次高端收入增长快于公司整体、占比有所提升，高端增速与公司整体基本一致，中低端增速低于整体，1H24 毛利率同比小幅提升；销售费用率同比亦有所降低，带动公司净利率提升趋势延续。我们预计全年84 亿元收入、20 亿元non-gaap净利润目标达成概率较高，2H24 有望环比加速增长，主因公司多项动作或将于下半年落地贡献增量，包括珍15 珍30 换代升级、珍30 渠道调整到位、珍酒宴席新品上市等。

珍酒延续稳健增长及结构升级，李渡高势能扩张。珍酒方面，我们预计1H24 珍15 及珍30 同比增速相仿且高于珍酒整体，中低档老珍酒&珍5&珍8 等产品增速低于整体，高档酒事业部延续高增。根据我们调研，2Q24 珍酒动销及开瓶数据延续良好增长，渠道库存基本维持稳定。李渡上半年增速亮眼，主要系三大单品贡献，其中1975 增速更快，且公司稳步在省内推进次高端新品导入及流通渠道拓展，我们预计2H24 有望延续较高增长势能。

2H24 多项动作落地有望带动增长环比提速，全年目标达成确定性较强。我们预计公司下半年将进一步重点发力珍三十及高档酒事业部产品，其中珍三十导入流通渠道调整逐步结束，预计带来增量贡献；高档酒事业部则进一步发挥公司圈层营销优势。同时，我们预计下半年旺季公司将开展中秋动销季活动，抢占渠道回款及促进动销。我们预计公司全年毛利率提升及销售费用率下降趋势与上半年一致，盈利能力有望稳步提升。

盈利预测与估值

我们基本维持公司2024/25 年盈利预测，维持目标价11.4 港元，对应2024/25 年经调整净利润18x/15x市盈率，现价对应2024/25 年经调整净利润12x/10x市盈率，目标价有46.9%上行空间，维持跑赢行业评级。

风险

宏观经济恢复不及预期，酱酒渠道库存去化不及预期。